浦东机场多方面优于首都机场
上海机场枢纽地位级别高于首都机场
浦东机场已成为全球货运枢纽。据国际机场协会（ACI）数据显示，05年香港机场以343。7万吨货运量排全球第二，浦东机场以185。6万吨排第八，就国际货衡量则排第七。
上海机场货物吞吐量多年一直排名全国第一，其国际和地区货物的吞吐量占到了全国的半数以上。2005年浦东机场的货邮吞吐量达到185。67万吨，比04增长13。06%，已经是全国最大的货运枢纽。
上海机场货运量虽然比不上香港国际机场、日本成田机场、新中坡樟宜机场、韩国仁川机场，但上海货运量增长速度远超上述机场，93-04年复合增长率达15%，随着第三条货运专用跑道于07年底竣工投产和国内航权开放速度加快，07年UPS将亚太转运中心迁至上海，DHL的北亚转运中心建成，浦东机场货运量增速将加快，2015年左右可能成为全球第3大货运枢纽机场。
隐蔽资产重估价值大于首都机场
公司拥有浦东机场几乎所有土地使用权公司资产是浦东国际机场以飞行区为主的从事航空地面保障服务及其配套服务的业务及相关经营和配套业务资产（含土地使用权），公司对购入的浦东国际机场土地使用权，03年6月30日资产置换置入时账面价值为34948万元，截止2005年底账面价值为33011万元。
2005年12月12日公司与上海市土地资源管理局签订《上海市国有土地使用权出让合同》（沪房地资（2005）出让合同第68号）。根据合同，上海市土地资源管理局向公司出让浦东国际机场内飞行区等七幅地块土地使用权，土地转让总价9196万元。
机场内土地是不可复制的，用一块少一块，有巨大升值空间，并且在未来引进国际战略投资者时，现有股东将享受一次性物业增值的好处。
我们预计机场货运区土地使用权将同时注入上市公司，如此公司将成为国内唯一完整的“机场概念”股。
首都机场的主要资产土地使用权
均是向其母公司租来的截止06年6月30日首都机场拥有的土地使用权账面价值为22600万元，其跑道、滑行道、停机坪和若干停车场所占的约509万平方米土地使用权属北京市政府，1999年11月16日其母公司转租给股份公司，年租金为559万元且每三年涨10%（跑道、滑行道及停机坪租期为50年、停车场租场租赁期为40年），租用的土地使用权商业价值是很低的。
盈利能力大于首都机场
自浦东机场资产置换入公司以来，ROE、ROA均保持在15%以上，而首都机场多年在10%以内，可见公司盈利能力较首都机场强。
浦东机场盈利能力强于首都机场的原因分析
1、国际客和国际（含港澳）航班比首都机场多，收费比国内的高：公司国际及港澳航班量比重达57。5%左右，国际及港澳旅客量占比在59%左右，首都机场上述两比重分别为23%和23%。
2、同等旅客容量硬件建造成本低于首都机场，折旧额较低：浦东机场一期飞行区及配套设施工程建设期为1995-1999年11月，建筑面积达28万平方米，容量为2000万人次，公司以评估价25。5亿元收购；二期飞行区及配套设施工程16。8亿元，未来三期扩建工程机场主体工程需耗资150亿。
首都机场二号航站楼及其配套工程同样于1995~1999年期间建设，建筑面积达33。6万平方米，容量为2650万人次，总投资91。84亿元；拟建设的第三航站楼和第三条跑道设计容量50万航班起降架次、180万吨货邮吞吐量和2000万人次，将耗220亿，明显比浦东机场高。
3、浦东机场包括土地使用权在内的固定资产和无形资产从未重估，而首都机场包括跑道在内的固定资产分别于1999年底和2004年底重估了两次，导致资产净值规模较大，降低了资产盈利能力。
4、公司所得税为15%，而首都机场为33%
非航空性业务收入增长空间巨大
非航空业务定义
大型国际机场的收入来源主要由航空收入和非航空收入组成。航空收入是指与飞行有关的起降费收入、过港费收入及其他相关服务费收入，非航空收入包括：①零售、配餐等特许经营权收入；②出租禁区、中央大厅零售门面、会议中心、办公大楼、物流园办公区或货站等场地租赁收入；③广告收入；④汽车、飞机停泊等相关商业运作收入。
国内机场的成长与国民民航消费趋势相关，未来20年呈确定性增长
我国正处转变经济增长方式关键时期，人民币长期升值趋势已形成，未来人均GDP增速将明显加快，航空管制的放松将带来票价的下降，国内民航需求和非航空业务处于暴发性增长前夜。
浦东机场非航空业务将进入加速发展阶段
不久的将来上海机场将建成五洲飞机云集，国内外客流滚滚的具有交通集散、旅游、休闲、购物、娱乐等功能的综合场所，目前正在设计商业、服务、物流地产等非航空业务新的特许经营商业模式，包括免税店、餐饮经营权招标等。
据国际民航组织（IATA）分析，当一个城市人均GDP于4000至7000美元时，将是航空需求量和运量增长最快的时候。上海目前人均GDP略高于4000美元，预计2010年时约为7000美元，未来几年正是上海航空运输的高增长期。
国际顶级机场非航空与航空收入比为6：4，与国际顶级银行的零售业务与批发业务比相类似
目前国际一流机场与国内机场商业模式存在很大不同，法希斯罗国际机场、哈斯菲尔德国际机场、香港机场等国际一流机场的航空收入占其总收入比重一般为40%、非航空收入占60%，其中“特许经营权收入”是较大的一块，一般占总收入的25%以上，它几乎没有成本。
国内大多数机场的航空收入占总收入80%以上，非航空收入发展最好的首都机场也仅占其总收入的33%。浦东机场2005年公司非航收入估计4亿多元，仅占总收入的15%。
享受流动性溢价，航空资产首选配置品种
随着工行以及其他超级大盘股的到来，未来一段时间，A股市场将是“大象”主导的市场。尤其是股指期货的推出，将大大提升大盘指标股的交易价值，“流动性溢价”这一沉寂已久的名词将重新贴到大盘指标股身上。一些基金经理明确表示，在四季度将适度加大流动性好、估值偏低的大盘指标股的投资比例。截止2006年11月14日，上海机场总市值为299亿元，在A股市场现排第23位，如果货运资产进来，相当于再造一个浦东机场，总市值有望靠前。
2006年以来，A股市场机场股涨幅较小，但业绩普遍超出市场预期，即起降架次增速在15%以内但净利润增速普遍超过20%，说明机场公司已进入物流和精细经营阶段，我们重申06年1月份观点，机场股的战略投资机场来临，若看好中国民航的前景，首选品种是机场股而非航空股，而机场股中首选品种是上海机场。
公司估值水平理应超首都机场
机场如港口一样一旦整体上市，估值将发生根本性变化
目前A股市场的机场、港口、公路公司，基本上属项目公司的叠加，上市资产仅为部分，尽管近一年来生产价值链条有所封闭，但构成公司最重要的生产资料-土地使用权大部分均向集团公司租赁，资产不完整的公司存在较多关联交易和治理不完美问题，因此估值是折价的。
机场如港口类公司一样，一旦整体上市将由项目公司变为“商铺经营模式”，股东价值增长除了业务经营带来的现金流量贡献之外，在进行股权交易过程中，包括含有土地在内的物业升值也将贡献额外附加值。我们认为具有完整机场概念的机场估值水平应重估。
整体上市后的上海机场可给予25倍目标PE，维持推荐评级
目前与公司最可比的首都机场PE为18-20倍，而首都机场无论在资产的完整性、盈利性和扩张性均不如上海机场，隐蔽资产的重估空间也没有上海机场大，因此上海机场理应享受一定估值溢价，预计货运资产注入后，扣除一定的资产溢价摊销，07、08年ESP均将超过1元，我们认为整体上市后公司合理PE为20-25倍，合理价格区间20元-25元，维持其推荐评级。
风险提示
1、资产注入具体方案不清楚，货运资产整体盈利状况了解得不完整，货运资产的盈利预测较粗糙。
2、2008年内外资企业所得税可能并轨，我们预计全国人大将在2007年3月通过企业所得税统一计划，目前公司享受15%所得税优惠，长远来看，可能上升至25%的新税率，从而降低公司远期盈利能力和现金流量。
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